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2025-09-03T10:41:46Z

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Die '''Collateralized Loan Obligation''' (CLO; {{deS|„besicherte [[Darlehen (Deutschland)|Darlehensanleihe]]“}}; von {{enS|collateral}} für [[Kreditsicherheit]]) ist im [[Finanzwesen]] der [[Anglizismus]] für eine Gruppe von [[Forderungsbesichertes Wertpapier|forderungsbesicherten Wertpapieren]], die von einer [[Zweckgesellschaft]] [[Emission (Wirtschaft)|emittiert]] wird und als [[Deckung (Wirtschaft)#Anleihen|Anleihedeckung]] eine Vielzahl von [[Kredit]]en gegenüber [[Unternehmen]] oder [[Staat]]en in einem [[Portfolio|Pool]] vereinigt.

== Allgemeines ==
Die CLO ist zusammen mit der [[Collateralized Bond Obligation]] (CBO) eine Unterart der [[Collateralized Debt Obligation]] (CDO).<ref>[https://www.google.de/books/edition/Gerke_B%C3%B6rsen_Lexikon/DyIkBgAAQBAJ?hl=de&gbpv=1&dq=Collateralized+Bond+Obligation+lexikon&pg=PA712&printsec=frontcover Wolfgang Gerke, ''Gerke Börsen Lexikon'', 2002, S. 194 f.]</ref> Ihr [[Kreditportfolio]] setzt sich zusammen aus unverbrieften [[Forderung]]en (Buchkrediten) gegenüber Unternehmen ([[Unternehmensfinanzierung]]en wie [[Investitionskredit]]e) und Staaten ([[Staatsfinanzierung]]en).<ref>Wolfgang Gerke, ''Gerke Börsen Lexikon'', 2002, S. 195</ref><ref>[https://www.google.de/books/edition/Managerqualit%C3%A4t_und_Collateralized_Loan/Z8dVCgAAQBAJ?hl=de&gbpv=1&dq=%22Collateralized+loan+Obligation%22&pg=PA11&printsec=frontcover Katja Rademacher, ''Managerqualität und Collateralized Loan Obligations'', 2018, S. 15]</ref>

Die erste, mit einem Emissionsrating versehene CLO gelangte 1990 auf den Kapitalmarkt.<ref>[https://www.google.de/books/edition/Collateralized_Debt_Obligations_and_Stru/r4gGl33zE0EC?hl=de&gbpv=1&dq=%22Collateralized+loan+Obligation%22&pg=PA209&printsec=frontcover Janet M. Tavakoli, ''Collateralized Debt Obligations and Structured Finance'', 2003, S. 290]</ref>

== Einordnung ==
Im Rahmen der [[Verbriefung]] sind CDOs wie folgt einzuordnen:<ref>Andreas Jobst, ''Collateralized Loan Obligations (CLOs): A Primer CFS Working Paper'', 2003, S. 11</ref>

{| class="wikitable" style="padding:1em; vertical-align:top; border:2px;"
! [[Asset Backed Securities]] (ABS)
! Unterart/[[Portfolio]]
|-
| [[Asset Backed Securities]] im engeren Sinn: || [[Autobank|Autokredite]], [[Bankkredit]]e, [[Kreditkarte]]nforderungen, [[Leasing]]forderungen
|-
| [[Mortgage Backed Securities]] (MBS) || [[Hypothekenbesichertes Wertpapier]] [[Collateralized Mortgage Obligation]]s (CMO) [[Commercial Mortgage Backed Securitisation]] (CMBS) [[Residential Mortgage Backed Securities]] (RMBS)
|-
| [[Collateralized Debt Obligation]]s (CDO) || [[Collateralized Bond Obligation]]s (CBO), Collateralized Loan Obligations (CLO)
|-
| Asset Backed Securities im weiteren Sinn: || [[besichertes Geldmarktpapier]] (ABCP)
|}

Während die Asset Backed Securities im engeren Sinn auf dem [[Kapitalmarkt]] gehandelt werden, sind die besicherten Geldmarktpapiere typische [[Handelsobjekt]]e auf dem [[Geldmarkt]].

== Arten ==
Generell wird unterschieden zwischen [[Verbriefung#True-Sale-Verbriefung|True-Sale-]] und [[Verbriefung#Synthetische Verbriefung|Synthetic-Sale]].<ref>[https://www.google.de/books/edition/Kreditportfoliosteuerung_mit_Sekund%C3%A4rma/nRQgBgAAQBAJ?hl=de&gbpv=1&dq=abs+true+sale+synthetic+sale&pg=PA65&printsec=frontcover Thomas Poppensieker, ''Kreditportfoliosteuerung mit Sekundärmarktinstrumenten'', 2002, S. 60]</ref> Beim ''True Sale'' handelt es sich um die echte [[Veräußerung]] der [[Bankkredit]]e an die Zweckgesellschaft. Wird dagegen das [[Kreditrisiko]] über [[Kreditderivat]]e (etwa [[Credit Default Swap]]s mit dem Pool als [[Sicherungsgeber]]) [[Risikotransfer|transferiert]], handelt es sich um ''synthetische CLOs''.<ref>Katja Rademacher, ''Managerqualität und Collateralized Loan Obligations'', 2018, S. 15</ref>

== Ablauf ==
Eine Zweckgesellschaft ({{enS|special purpose vehicle}}) erwirbt von mehreren [[Kreditinstitut]]en (die [[Originator]]en genannt werden) Bankkredite gegenüber Unternehmen und Staaten im Wege des [[Forderungskauf]]s und bringt diese in einen von der Zweckgesellschaft errichteten Pool ein.<ref>[https://www.google.de/books/edition/Collateralized_Debt_Obligations/Z5YGdksPMA8C?hl=de&gbpv=1&dq=Collateralized+loan+Obligation&printsec=frontcover Laurie S.Goodman/Frank J. Fabozzi, ''Collateralized Debt Obligations: Structures and Analysis'', 2002, S. 194 f.]</ref> Insbesondere enthält dieser Pool Bankkredite an [[kleine und mittlere Unternehmen]] mit noch vertretbarem [[Kreditrating]], wodurch die [[Bank]]en ihre [[Eigenmittel (Kreditinstitut)|Eigenmittelunterlegung]] verringern können.<ref>[https://www.google.de/books/edition/Management_Lexikon/OaJsDwAAQBAJ?hl=de&gbpv=1&dq=Collateralized+loan+Obligation+lexikon&pg=PA162&printsec=frontcover Manfred Steiner, ''Corporate Finance'', in: Rolf Bühner (Hrsg.), ''Management-Lexikon'', 2001, S. 162]</ref> Durch [[Risikostreuung]] auf viele [[Kreditnehmer]] und verschiedene [[Kreditart]]en mit [[Branchenmix]] erfolgt eine [[Risikodiversifizierung]] im Pool, welche die [[Granularität (Kredit)|Granularität]] erhöht und das [[Klumpenrisiko]] ermäßigt. Die in den Pool eingebrachten Kredite werden durch [[Verbriefung]] ({{enS|[[securitisation]]}}) in handelbare CLOs „umverpackt“ ({{enS|repackaging}}) und auf dem Kapitalmarkt veräußert. Die Erlöse aus der CLO-Anleihe werden zur [[Finanzierung]] des Pools verwendet.<ref>[https://www.google.de/books/edition/Das_kleine_B%C3%B6rsen_Lexikon/PyTRDwAAQBAJ?hl=de&gbpv=1&dq=Collateralized+loan+Obligation+lexikon&pg=PA231&printsec=frontcover Hans E. Büschgen, ''Das kleine Börsen-Lexikon'', 2012, S. 231]</ref>

Um für die CLO ein besseres [[Rating (Finanzwesen)|Rating]] als für die im Pool befindlichen Forderungen zu erhalten, wird auch das Instrument des [[Credit Enhancement]]s eingesetzt. Häufigste Form ist hierbei die [[Übersicherung (Zivilrecht)|Übersicherung]] ({{enS|overcollateralization}}), indem der Pool einen deutlich höheren [[Nominalwert]] aufweist als der Nominalwert der CLOs.

== Wirtschaftliche Aspekte ==
Forderungsbesicherte Wertpapiere sind ein [[Risikotransfer]], weil der eigentliche [[Risikoträger]] (wie etwa eine [[Bank]] bei [[Unternehmensfinanzierung]]en) sein [[Finanzrisiko]] an einen [[Anleger (Finanzmarkt)|Anleger]] übertragt. Im Ergebnis werden daher nicht oder nur schwer handelbare Forderungen in handelbare [[Finanzprodukt]]e umgewandelt und führen zu einer [[Rekapitalisierung]] der Banken. Der [[Nominalzins]] der besicherten Wertpapiere richtet sich nach [[Bonität]] und [[Rating (Finanzwesen)|Rating]] der zugrunde liegenden Forderungen. Nach Risikodiversifizierung verbleibt stets das [[Systematisches Risiko|systematische Risiko]], das nicht durch Risikodiversifizierung beseitigt werden kann und bei derartigen [[Finanzinstrument]]en nicht unterschätzt werden darf.

CLOs werden oft in mehreren [[Tranche]]n vermarktet, wobei die obersten Tranchen ({{enS|senior CLOs}}) gegenüber den übrigen ({{enS|[[Mezzanine-Kapital|Mezzanine]]}} und {{enS|junior/equity CLOs}}) bevorrechtigt sind. Die Verteilung der [[Cashflow]]s aus dem Pool hängt somit von der [[Rangfolge]] der CLO-Tranchen ab. Senior-Tranchen werden vor der Mezzanine und diese vor der Equity-Tranche bedient. Verluste werden also zuerst von den Equity-Tranchen getragen.<ref>Katja Rademacher, ''Managerqualität und Collateralized Loan Obligations'', 2018, S. 18</ref>

Von Medien und Wissenschaftlern wurden die Komplexität von CLO-Produkten, die mangelnde [[Markttransparenz]] der Produkte, das Versagen der [[Ratingagentur]]en bei der korrekten Bewertung dieser Instrumente und die mangelnde [[Bankenaufsicht]] der staatlichen Organe für die finanziellen Verwerfungen der [[Finanzkrise ab 2007]] verantwortlich gemacht.<ref>[[Hans-Werner Sinn]], ''Der Kasino-Kapitalismus'', Econ-Verlag, 2009, S. 308; ISBN 978-3-430-20084-4</ref> Auch die CLOs mit einem hohen Ranking bestanden zum großen Teil aus so genannten [[Subprime]]-Darlehen, also Krediten an einkommensschwache Gesellschaftsschichten mit variablen Zinsen. Die Originatoren haben also sichere [[Hypothek]]en mit hoch risikoreichen vermischt und dann mit einem guten Rating der Ratingagenturen weiterverkauft. Das Versagen der Ratingagenturen wie [[Moody’s]] oder [[Standard & Poor’s]] in der Bewertung dieser CLOs wirft noch heute Fragen auf.

== Anlegerrisiko ==
Einige Merkmale der ABS-Anleihen wirken zwar risikomindernd (Granularität, Ringfencing und Risikostreuung), doch beinhalten die Portfolios ein systematisches Risiko, das etwa aus einem [[Marktrisiko]] und/oder [[Zinsrisiko]] bestehen kann, das alle im Portfolio vorhandenen Forderungen gemeinsam treffen kann. Bei der [[Subprime-Krise]] ab August 2007 gab es in den USA eine [[Immobilienblase]], welche die [[Mortgage Backed Securities]] durch eine zunehmende Zahl von [[Zwangsversteigerung (Deutschland)|Zwangsversteigerungen]] traf. Die nachfolgende [[Finanzkrise ab 2007]] hat gezeigt, wie vulnerabel die verheißene – und durch [[Ratingagentur]]en bestätigte – Anlegersicherheit tatsächlich sein kann.<ref>Hans E. Büschgen, ''Das kleine Börsen-Lexikon'', 2012, S. 231</ref> Die durchweg guten Ratings standen im Gegensatz zum [[Credit Spread]] der CDOs und CLOs, der ein höheres Anlagerisiko signalisierte. Ähnlich ist die Situation bei einem [[Hochzinsniveau]], weil viele [[Kreditnehmer]] ihre [[Kreditzins]]en nicht mehr bezahlen können und damit das Risiko im Portfolio erhöhen. Wertpapiere, die aus Verbriefungenentstammen, dürfen seit der Verbriefungsregulierung aus dem Jahr 2019 (Verbriefungsverordnung (EU) 2017/2402) nur noch an [[institutioneller Anleger|institutionelle Anleger]] verkauft werden, wie z. B. [[Pensionskasse]]n, die allerdings CLOs nur im [[Sicherungsvermögen]] halten dürfen, solange ein sicheres Rating vorliegt.<ref>{{Internetquelle |autor=Cornelius Welp |url=https://www.wiwo.de/unternehmen/banken/clos-wie-pensionskassen-ins-risiko-gelockt-werden/25666766.html |titel=CLOs: Wie Pensionskassen ins Risiko gelockt werden |werk=www.wiwo.de |datum=2020-03-22 |abruf=2020-10-24}}</ref> Im Fall einer deutlichen Rating-Herabstufung mussten viele Anleger ihre CLOs verkaufen, fanden jedoch oft keine Käufer. Dadurch kam es zu drastischen [[Wertminderung]]en.<ref name="Littmann">{{Internetquelle |autor= Saskia Littmann/Heike Schwerdtfeger/Cornelius Welp/Lukas Zdrzalek |url=https://www.wiwo.de/finanzen/boerse/finanzkrise-2022-es-wird-zu-unfaellen-auf-den-finanzmaerkten-kommen/28761286-all.html |titel=Finanzkrise 2022? „Es wird zu Unfällen auf den Finanzmärkten kommen“ |werk=www.wiwo.de |datum=2022-10-24 |abruf=2022-10-24}}</ref>

Die besonderen Finanzrisiken, die von CLOs ausgehen, werden dadurch verstärkt, dass sich trotz der gestiegenen Bedeutung nur wenige [[Experte]]n mit solchen Märkten für [[Strukturiertes Finanzprodukt|strukturierte Finanzprodukte]] auskennen.<ref name="Littmann" />

== Weblinks ==
* [http://www.leveragedloan.com Pitchbook.com, ''The definitive guide to the leveraged loan market'']
* [http://www.creditflux.com Debtwire.com, ''CLO-symposium'']

== Einzelnachweise ==
<references />

[[Kategorie:Anleihe]]
[[Kategorie:Bankwesen]]
[[Kategorie:Betriebswirtschaftslehre]]
[[Kategorie:Derivatives Wertpapier]]
[[Kategorie:Finanzierung]]
[[Kategorie:Finanzmarkt]]
[[Kategorie:Finanzmarktgeschäft]]
[[Kategorie:Kreditgeschäft]]

Collateralized Loan Obligation - Versionsgeschichte

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